事件:公司发布2019半年报,营收规模下降7.68%,归母净利润增长15.32%。公司发布2019半年报,实现营收29.30亿元,同比下降7.68%,实现归母净利润3.95亿元,同比增长15.32%。其中Q2单季度,实现收入规模达15.99亿元,同比下降8.61%,实现归母净利润2.63亿元,同比增长15.58%,公司盈利能力持续提升,在收入端增长承压下继续推动利润端双位数增长。
   
盈利能力提升显著,现金流情况良好。公司19H1整体毛利率提升3.37pct达49.92%,其中Q2单季度毛利率达51.41%,同比提升3.90pct。分产品看上半年公司吸油烟机、灶具及燃气热水器毛利率分别提升3.13pct、2.51pct及2.82pct达50.68%、53.57%及50.65%。产品结构优化及品牌高端化继续推动公司整体盈利能力提升,19H1最终净利率提升2.69pct达13.48%,其中Q2单季度最终净利率为16.43%,同比提升3.44pct。现金流方面,公司19上半年增加贴现致销售商品收到的现金增加,结合当期政府补贴的提升,上半年经营性现金流净额达2.65亿元,同比增长164.5%。
   
烟灶业务受行业波动,新品类规模显著扩张。依据公司援引奥维云网数据,上半年国内油烟机、燃气灶及热水器销售额同比分别下降10.7%、6.3%及5.8%,因而受行业整体影响,19H1公司烟机及灶具业务分别实现收入规模11.42及7.47亿元,同比下滑6.80%及10.83%,热水器实现收入5.28亿元,同比下滑13.31%;而新品类方面公司19年重点推出洗碗机及蒸烤一体机等嵌入式产品,实现收入3886及5445万元,同比增长85%及574%。同时公司19H1新增净水器及集成灶业务,对应收入规模已达4258万及218万元,整体看新品类规模扩张显著。
   
渠道扁平化继续推进,双品牌运作继续落实。19H1公司继续强调以零售为导向推进渠道扁平化,继续优化经销商结构,截至报告期末,华帝品牌拥有一级经销商123家,品牌旗舰店432家,专卖店2831家,KA卖场店2479家,乡镇网点5926家,社区网点1373家;上半年公司电商渠道实现收入8.30亿元,同比增长4%。另一方面,公司继续落实多品牌运作战略,19H1百得品牌拥有一级经销商218家,专卖店1693家,KA卖场店130家,乡镇网点3694家,上半年实现营业收入7.42亿元,同比下降7.63%,实现净利润5390.71万元,同比下降0.96%。
   
投资建议与盈利预测。我们认为公司在品牌高端化及降本增效趋势推动下,整体盈利能力仍有望继续提升,改善逻辑持续兑现,地产后周期产业链回暖预期下估值亦有望修复。预计公司19-21年EPS分别为0.90元,1.07元以及1.23元,同比增长17.5%,18.1%及15.3%,给予公司19年15-18xPE,对应合理价值区间为13.50-16.20元,维持“优于大市”评级。
   
风险提示。终端需求不及预期,渠道库存风险。